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其實，金融控股公司的說法最初見于2002年，當年國務院批準中信集團、光大集團、平安集團為三家綜合金融控股集團試點。經(jīng)過16年的發(fā)展，各類金融控股公司如雨后春筍“破土而出”，但此類金融控股公司已不是當初國務院批準的金融控股集團的概念。

全國政協(xié)委員、央行上?？偛扛敝魅渭嫔虾７中行虚L金鵬輝，在全國政協(xié)經(jīng)濟界別聯(lián)組討論會上指出，在中國，金融控股公司已發(fā)展形成各類具有金融控股公司特點的機構，包括銀行系、保險系、地方政府主導的、民營控股的以及互聯(lián)網(wǎng)金融集團。

值得關注的是，興起于2013年互聯(lián)網(wǎng)金融熱潮，催生出大量互聯(lián)網(wǎng)公司成立的金融控股集團，多名曰“某某金服”。這些公司不僅涉及銀、證、保等金融機構的參股或者綜合經(jīng)營，還重點從事互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務，如網(wǎng)絡支付、網(wǎng)絡借貸、互聯(lián)網(wǎng)征信以及所謂的互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易場所等，同時它們有著諸如商業(yè)零售（包括電子商務）、房地產(chǎn)、物流運輸?shù)雀黝惍a(chǎn)業(yè)、服務業(yè)的股東背景。

這些互聯(lián)網(wǎng)金融控股集團有獨特的風險特征，如何將其納入監(jiān)管，是監(jiān)管者面臨的挑戰(zhàn)。

“金服”之名難掩金融控股公司實質(zhì)

通過觀察不難發(fā)現(xiàn)，在集團層面，這類“某某金服”公司作為各類從事金融業(yè)務的子公司的控股股東，對其人事任命、經(jīng)營決策和內(nèi)部管理有決定權。由于沒有完善的具有金融控股公司水平的內(nèi)部治理機制，多數(shù)公司通過高管交叉任職、兼職甚至“垂簾聽政”等方式，干預子公司的經(jīng)營決策，使得實質(zhì)上已成為金融控股公司的集團公司內(nèi)部防火墻失效，甚至故意犧牲子公司利益或客戶利益，以最大化集團公司股東的利益，而不顧子公司從事金融業(yè)務所帶來的外部性，損害社會福利。

例如，集團公司控制的實質(zhì)從事信貸活動的子公司，忽視信貸資產(chǎn)安全性，為達不到風險控制要求的關聯(lián)公司提供融資，最終導致壞賬風險。又如，集團公司的各子公司對同一客戶開展同樣的金融業(yè)務，使得集團公司整體的風險集中度大大上升。一旦此類客戶出現(xiàn)問題，不僅子公司之間責任不清，還會使風險在母公司與子公司、子公司與子公司之間內(nèi)部傳遞，甚至還會通過跨行業(yè)、跨市場途徑向整個金融體系傳遞風險。

理論以及經(jīng)驗表明，一旦一家子公司發(fā)生風險，就有可能傳遞到其他子公司，甚至危及整個集團公司。

由于金融控股公司有內(nèi)部資本劃撥的便利，這會讓監(jiān)管部門難以準確掌握其真實的資本水平、杠桿率和流動性，甚至集團公司自己也毫無概念。這樣的金融控股公司和子公司構成的整個集團，存在層層控股、交叉持股甚至“循環(huán)注資”，導致同一筆資本在控股公司和子公司之間或混用或重復計算。此外，集團公司可能通過母公司或者關聯(lián)公司對外發(fā)債向子公司注資、運用內(nèi)部交易將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到資本要求較低的子公司等方式隱瞞真實資本情況，提高杠桿率。

互聯(lián)網(wǎng)金融控股集團公司的特點是，一是“輕資本”強化了集團公司的高杠桿。這類集團公司普遍通過互聯(lián)網(wǎng)實現(xiàn)“輕資產(chǎn)”，其子公司資產(chǎn)更加“輕便”，如從事網(wǎng)絡支付的子公司的杠桿水平年均值為23，最大值為29，最小值為13，而集團公司的資本完全不足以覆蓋該子公司的風險暴露。

二是低利潤率提高了流動性與收益性的平衡難度。傳統(tǒng)的按照大數(shù)定律管控流動性風險的方法，將不再適用于“長尾分布”狀態(tài)下的流動性管理。同時，“長尾”人群的金融知識、風險意識和承受能力相對欠缺，更容易出現(xiàn)個體非理性和羊群行為。一旦出現(xiàn)風險，涉眾多，影響大，加上缺乏資本充足率的要求，“輕資產(chǎn)”的集團公司更容易產(chǎn)生突出的償付能力問題，形成較大的違約風險。

三是在互聯(lián)網(wǎng)競爭環(huán)境下，搶先推出新產(chǎn)品是互聯(lián)網(wǎng)金融跨越網(wǎng)絡效應“臨界點”的重要手段。集團公司鼓勵旗下子公司率先推出新產(chǎn)品，可能使得次優(yōu)的產(chǎn)品取得競爭中的先發(fā)優(yōu)勢，戰(zhàn)勝其他競品，甚至戰(zhàn)勝最優(yōu)的產(chǎn)品。事實上，過度強調(diào)“試錯性創(chuàng)新”使得一些不夠成熟的金融產(chǎn)品被推向市場，加上其“上規(guī)模”的網(wǎng)絡效應，使得不成熟的產(chǎn)品中即使隱藏著較小的風險，也容易造成大規(guī)模的資金損失，從而損害廣大消費者的利益，產(chǎn)生尖銳的金融消費者保護問題。

四是理論上，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)一旦跨越“臨界點”，其面臨的供需曲線則發(fā)生逆轉(zhuǎn)，即需求函數(shù)向上傾斜，供給函數(shù)向下傾斜，進而形成邊際報酬遞增與邊際成本遞減的獨特優(yōu)勢，穿著“某某金服”外衣的集團公司變成“系統(tǒng)重要性”機構。同時，由于“長尾人群”多屬弱勢群體，集團既是“大而不倒”，又是“太敏感而不能倒”。

下圖較為清楚地展示了互聯(lián)網(wǎng)金融控股集團公司對于金融穩(wěn)定的系統(tǒng)性影響。

來源：趙鷂，F(xiàn)inTech的特征、興起、功能及風險研究，金融監(jiān)管研究，2016（09）

互聯(lián)網(wǎng)金控集團的獨特風險

互聯(lián)網(wǎng)金融控股集團公司相對于傳統(tǒng)金融體系有著獨特競爭優(yōu)勢，在表面上體現(xiàn)為是其對“金融生態(tài)圈”的經(jīng)營與把控，根本上則是因為其擁有了支付清算、信用評級（征信）和證券交易三大金融基礎設施，分別形成資金流轉(zhuǎn)的閉環(huán)、信用體系的控制和資產(chǎn)價值的循環(huán)。

這是一種典型的正反饋系統(tǒng)，會在金融控股公司層面上進一步放大風險，并形成獨特的風險特征。

1.金融基礎設施碎片化的風險

支付清算系統(tǒng)是連接各金融機構及市場參與者資金、證券和財產(chǎn)權益交易活動的樞紐，因而是金融基礎設施的核心部件。

互聯(lián)網(wǎng)金融控股集團公司著重依賴的網(wǎng)絡支付機構，是脫胎于互聯(lián)網(wǎng)與電子商務的支付系統(tǒng)，具有明顯的封閉性與分割性。所謂封閉性，是指其自建的跨行資金清算網(wǎng)絡具有資金與信息的封閉性，外界乃至監(jiān)管部門無法掌握系統(tǒng)和運營的全貌與細節(jié)。所謂分割性，是指其與其他非銀行支付系統(tǒng)、與銀行支付系統(tǒng)之間，沒有正常的互操作性與互聯(lián)互通。

盡管它的創(chuàng)新發(fā)展豐富了支付清算體系的層次，更好地滿足了消費者對于多元化、個性化支付服務的需求，但它在清算領域多頭并進，與銀行支付清算競爭的純粹市場力量，會“撕裂”原本完整的國家支付清算體系。同時，由于支付清算在金融業(yè)務的中樞作用，支付清算體系的碎片化會驅(qū)動整個金融基礎設施碎片化。

2. 信息不透明和披露不客觀的風險

信用評級與征信機構是金融基礎設施的重要組成部分。從國際經(jīng)驗看，私營和公共信用評級與征信機構之間是互補關系，但都遵循獨立性與客觀性的原則。特別是2008年金融危機之后，引發(fā)了世界對市場評級機構的質(zhì)疑，針對危機中暴露的問題，金融穩(wěn)定委員會（FSB）于2010年11月發(fā)布了降低信用評級依賴的原則。2012年11月，F(xiàn)SB向G20財長和央行行長會議，遞交了降低信用評級依賴的路線圖，提出了短期內(nèi)制定有針對性的指引和代替方案，從而在中期有效改善對于信用評級機構的依賴狀況。

在這種大背景下，互聯(lián)網(wǎng)金融控股集團公司發(fā)起的網(wǎng)絡征信機構，并沒有真正遵循第三方機構的獨立性與客觀性原則；相關風險事件的爆發(fā)也表明，集團公司在公司治理層面缺乏內(nèi)部控制意愿與能力。

可見，一方面，互聯(lián)網(wǎng)金融控股集團借助信用構建自己的金融基礎設施，增強其“金融生態(tài)圈”的穩(wěn)定性；“硬幣”的另一面則是，信用無法保持私人征信機構的基本原則——獨立性與客觀性，由此形成較為嚴重的金融信息不透明和披露不客觀的風險。這種風險還會通過集團公司的外部性傳染到金融體系中。

3.鏈接過多不能倒的風險

2008年金融危機后，國際支付結(jié)算體系委員會（CPSS）研究認為，金融鏈接在危機傳播中起到渠道作用，除了通常說的“大而不倒”，也出現(xiàn)“鏈接過多不能倒”的概念。這種觀點得到學術界和各成員國監(jiān)管部門的認同。

對照此理論，互聯(lián)網(wǎng)金融控股集團公司的體系中不僅有各類機構、各類業(yè)務的鏈接，還有金融基礎設施與金融業(yè)務的“混業(yè)經(jīng)營”；不僅有“某某金服”與外部機構的網(wǎng)絡鏈接，還有其“金融生態(tài)圈”的系統(tǒng)復雜性。因此，互聯(lián)網(wǎng)金融控股集團的“金融生態(tài)圈”在其金融基礎設施的作用下，表現(xiàn)出明顯的跨機構、跨市場、跨國度的復雜的相互依賴性，風險集中與鏈接過多必然影響金融體系的安全。

相關監(jiān)管建議

1．將互聯(lián)網(wǎng)金融控股集團公司納入監(jiān)管

對于穿著“金服”外衣的金融控股公司，考慮到宏觀審慎評估的要求，應明確由人民銀行對其進行統(tǒng)一監(jiān)管；可視其在金融行業(yè)的布局范圍和深入程度，由人民銀行加強風險監(jiān)測和評估，并在國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會的領導下，加強信息溝通和政策協(xié)調(diào)。

同時，應進一步協(xié)調(diào)有關部門推動制定《金融控股公司管理辦法》，待辦法出臺后，按照金融控股公司進行持牌監(jiān)管。

2．督導完善公司治理機制

要求互聯(lián)網(wǎng)金融控股集團公司按照現(xiàn)代金融企業(yè)制度，建立健全以股東大會、董事會、監(jiān)事會和高級管理層為主體的公司治理結(jié)構，強化任職要求和職責權限。簡化投資管理層級，降低組織復雜程度，減少交叉持股，嚴格防范控股股東對其他股東和客戶利益的損害。規(guī)范金融投資決策程序，建立與所投資金融行業(yè)相適應的管理機制。

對于子公司，集團公司應切實履行集團整體戰(zhàn)略規(guī)劃、資源配置和風險管理的最終職責，促進集團內(nèi)部的業(yè)務協(xié)同，不得濫用控制地位損害子公司其他股東和客戶的合法權益，并對子公司承擔法定職責內(nèi)的金融救助義務。

3．規(guī)范關聯(lián)交易和內(nèi)部交易

相關集團公司應制定集團統(tǒng)一的內(nèi)部交易以及與股東公司及其非金融板塊之間開展關聯(lián)交易的管理制度，包括組織體系、交易范圍、定價方式、審批程序、信息披露以及內(nèi)部關系人的報告、識別、確認和信息管理等。在允許通過合規(guī)的內(nèi)部交易發(fā)揮客戶、信息共享等方面協(xié)同效應的同時，明確要求其在關聯(lián)交易中遵循市場公允定價和透明度原則，建立重大關聯(lián)交易信息披露和報告制度。

同時，應明確集團內(nèi)利益相關方不得進行利益補貼，利益沖突方不得進行內(nèi)部交易。對于關聯(lián)交易和內(nèi)部交易，應當按照交易金額，適時提高風險覆蓋水平。

4.強化以資本充足為核心的監(jiān)管要求

應要求集團公司建立金融控股公司層面的資本約束機制，避免資本重復計算，保證集團整體資本充足，確保在金融領域的業(yè)務拓展與資本規(guī)模相適應，強化對子公司的資本維持和補充義務。

具體計算可借鑒“聯(lián)合論壇”推薦的風險加總法，將母公司和子公司（按持股比例折算）的合格資本相加，扣除內(nèi)部相互持有和不可轉(zhuǎn)移的資本，若超過母公司和子公司（按持股比例折算）的法定資本要求之和，即為集團資本充足。

“聯(lián)合論壇”在1996年由巴塞爾銀行監(jiān)管委員會（BCBS）、國際證監(jiān)會組織（IOSCO）、國際保險監(jiān)督官協(xié)會（IAIS）共同成立，利用三個行業(yè)監(jiān)管機構各自領域的監(jiān)管經(jīng)驗，共同探討金融集團監(jiān)管方法。

5.基于互聯(lián)網(wǎng)特點強化集團風險管理

一是要求集團公司及其各子公司、關聯(lián)公司，緊密結(jié)合網(wǎng)絡特性更加重視網(wǎng)絡風險防范，始終將安全性、流動性放在首位，不斷優(yōu)化和豐富風險管理工具，特別加強流動性風險和聲譽風險管理，梳理、掌控風險傳遞路徑，防止超出自身風險管控能力盲目拓展金融業(yè)務領域。

二是要求集團系統(tǒng)遵循“合規(guī)合法、信息透明”原則，確保金融產(chǎn)品運作模式、資金流向、收益情況等關鍵信息公開透明。

三是要求從事金融活動的子公司建立合格投資人制度，做好風險提示，使投資者能夠合理選擇產(chǎn)品并控制風險。充分重視和審慎防范信息技術系統(tǒng)、運營操作、信息安全保密等風險，完善交易操作系統(tǒng)設計，制定應急處置預案，強化不同業(yè)務主體、不同地區(qū)與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之間的風險隔離，切實防控系統(tǒng)性風險。

6.剝離并統(tǒng)籌監(jiān)管金融基礎設施

一是全面落實《非銀行支付機構風險專項整治工作實施方案》。針對實質(zhì)從事跨行清算業(yè)務，形成龐大資金清算網(wǎng)絡的，人民銀行應加大監(jiān)管力度，加快網(wǎng)聯(lián)平臺建設進度，盡快使各類網(wǎng)絡支付活動回歸非銀行支付機構本源。

二是按照征信機構法人獨立、股東獨立、業(yè)務獨立的第三方征信要求，將所涉?zhèn)€人信用征信體系剝離出集團體系。

三是將金融資產(chǎn)交易所剝離，撤銷其證券交易及結(jié)算職能，納入證券監(jiān)管部門統(tǒng)一監(jiān)督管理。

四是制定實施統(tǒng)一的金融基礎設施準入、日常監(jiān)管與運營法規(guī)制度，建立完善的公司治理、技術標準、業(yè)務評估、風險處置（救助）標準體系。

五是建立分層分類、分工協(xié)作的統(tǒng)籌監(jiān)管體系。以剝離金融基礎設施為工作重點，由人民銀行牽頭落實支付清算體系、債券登記結(jié)算及托管等金融市場基礎設施原則（PFMIs）的重要方面。

六是加強金融基礎設施總體規(guī)劃，優(yōu)化中央與地方金融基礎設施布局及功能，全面提升我國金融基礎設施服務與抗風險能力。

七是要高度重視互聯(lián)網(wǎng)金融巨頭控制傳統(tǒng)及互聯(lián)網(wǎng)技術下的財經(jīng)媒體及各類新媒體。特別是在金融控股公司模式下，關注集團公司通過控制主要的財經(jīng)傳媒，輕則為集團發(fā)展制造有利輿論環(huán)境，重則指鹿為馬誤導公眾視聽，以及由此帶來的重大道德風險，避免金融風險與輿論風險的交叉?zhèn)鲗А?/p>

【來源：財新專欄 作者：趙鷂】