暴漲神話是如何誕生的？

年輕的老鋪黃金已經坐上了中國黃金首飾品牌第一梯隊的牌桌。

今年 " 五一 " 假期，老鋪黃金在上海的第二家店——港匯恒隆廣場店開張營業，店外排起的長隊再次印證了它在當下市場的號召力。

2024 年以前，很少人關注到老鋪黃金這個年輕品牌。2009 年老鋪黃金開了首家門店，當時這個品牌還屬于創始人徐高明之前創立的公司—— " 金色寶藏 "，品牌完全獨立出來是 2016 年。

4 年后的 2020 年，老鋪黃金啟動了第一次 IPO 申請，但未通過證監會的批準。2023 年 6 月它啟動第二次 A 股上市，但一個月后就主動撤回了申請。

2024 年，老鋪黃金轉戰港股并于同年 6 月 28 日成功上市，由此開啟了自己在資本市場及高端消費市場令人驚嘆的增長 " 神話 "：其股價從上市當日的 40.5 港元 / 股猛漲至 700 多港元 / 股（截至 2025 年 5 月 7 日），不到一年時間，股價漲了 18 倍，市值突破千億人民幣，成為目前國內珠寶黃金飾品類上市企業中市值最高的。

除此之外，2024 年，其 36 家線下門店實現收入 74.5 億元，平均下來單店收入超過 2 億元。2024 年財報電話會上，創始人徐高明表示，老鋪黃金對標的是國際奢侈品牌，他放話稱：單店年銷售業績要 " 超過 10 億元 "" 店效達不到 5 億元的店鋪會被撤掉 "。

5 月 12 日下午 14 點 18 分，國內現貨黃金價格（黃金 9999）下跌 2%，達 769.80 元 / 克，價格相比三周前的高點（834.60 元 / 克）下跌了 64.8 元 / 克。

敢出如此豪言的背后，意味著老鋪黃金不太在乎金價的短期波動，那它的神話是如何誕生的？

業績表現如何？

鑒于老鋪黃金至今未發布過季度財報，為做對比，本文主要分析該公司的年度財報數據。首先來看老鋪黃金的財務表現。

2024 年，老鋪黃金實現營收 85.06 億元，同比增長 167.5%；凈利潤達到 14.73 億元，同比增長 253.9%。其中毛利率一項，2024 年雖略微下滑，但過去 3 年（2022 年～2024 年）均在 41% 以上。

相較之下，周大福 2024 財年實現營收 985.5 億元，同比增長 14.8%，凈利潤 58.9 億元，同比增長 20.7%，但毛利率連續三年下降，2024 財年僅為 20.5%。這里需要說明一點，周大福財報數據截止日期非自然年，是上一年的 3 月 31 日至當年的 3 月 31 日，和老鋪黃金業績比較的時間段并非一致。在 A 股上市的老鳳祥 2024 年實現營業收入 567.93 億元，同比下降 20.5%；凈利潤 19.5 億元，同比下降 11.95%，毛利率一直未超過 10%，2024 年僅為 8.9%（見圖表 01、02）。

對比大多數國際一線奢侈品牌，老鋪黃金的表現也不遜色。全球最大的奢侈品集團 LVHM（路威酩軒）集團 2024 年的總收入同比下滑 2%、凈利潤同比下滑 17%；以 Gucci 為核心品牌的開云集團 2024 年的營收同比下降 12%，凈利潤同比下降了 62%。

此外，老鋪黃金在開店速度、研發投入、存貨周轉天數以及經營活動現金流等財務數據上同比的表現都向好。

比較有爭議的一是它的存貨從 2023 年的 12.68 億元增至 2024 年的 40.88 億元，其中制成品占比 62%；二是其經營業務現金凈額從 2023 年的 -0.29 億元增長到 2024 年到 -12.28 億元。造成這種情況的原因應該是多方面的，如果是其應收和預付賬款的增加，可能意味著公司在產業上下游的議價能力有所下降。如果是因為存貨增加導致的，則可能出現減值風險。（見圖 03） 過去幾年的業績以及消費端快速鋪開的知名度，讓老鋪黃金被冠以 " 黃金愛馬仕 " 稱號，瘋漲的業績背后離不開近兩年金價上漲引發的消費者投資訴求，以及年輕人對黃金飾品喜愛度的提升。

但從體量上看，老鋪黃金跟其他品牌仍有較大距離，且同類品牌如周大福、老鳳祥都是發展多年的成熟企業，已經走過了早期快速發展階段，本身就很難再有極快的增長速度。

如果對標奢侈品牌，奢侈品的特點之一是全球范圍內對其品牌的認可。但黃金飾品的市場主要集中在亞洲地區，歐美國家對黃金尤其足金類飾品的偏好較低，未來老鋪黃金的古法工藝和設計，能否獲得海外消費者的青睞還需要時間來驗證。

產品力如何？

黃金飾品的原料（黃金）價格，對各家來說都一樣，大部分品牌的產品都采用金價 + 加工費的定價模式，且價格會隨金價的變動而隨時變化。長期以來，消費者愿意為黃金飾品的設計制作及品牌付出的溢價較低，大都看中的是黃金本身的保值性，這也導致黃金類飾品的毛利始終不高。老鋪黃金則相反，賣的跟奢侈品一樣，它的產品售價已與原料成本脫鉤，采用 " 一口價 " 模式，并效仿奢侈品采取一年兩次的漲價。

老鋪黃金的產品定價大都在萬元以上，其招股書顯示，售價在 1 萬元～5 萬元區間的產品占到了其收入的 40.7%（截至 2023 年）。老鋪黃金官方稱，其毛利率基本穩定在 41.2%，遠高同行。以一款足金項鏈為例，9 克重售價為 10830 元，每克黃金售價約 1203 元。這一方面是其作為奢侈品牌的證明，另一方面也是它之前未通過證監會上市申請的原因之一：相較市場上其他可比公司，該公司毛利率明顯較高，缺乏合理性。

在老鋪黃金看來，自己打造的是一個與原料價格脫鉤的奢侈品。從外觀設計上，老鋪黃金的設計融合了中國傳統的各種元素，其稱 "2019 年在業內率先推出了‘足金鑲嵌鉆石產品’，顛覆了鉆石珠寶以 K 金為底材的行業標準。" 此外，它還是中國黃金協會發布的《古法黃金》及《古法鑲嵌鉆石飾品》團體標準起草單位，截至 2024 年底，擁有 2000 項原創設計。

其強調 " 古法手工 " 工藝的產品，相較市面上傳統金飾產品，擁有自己的風格辨識度。但據媒體報道，因為黃金材質軟，無法很好固定鉆石等鑲嵌品，所以目前老鋪鑲嵌類金飾的黃金純度為 99% 而非 99.9%，剛剛符合國家對足金的含量要求。此外，自從 " 古法黃金 " 被市場追捧后，其他品牌也紛紛推出自己的古法金飾，老鋪黃金開創了一個 " 古法黃金 " 概念或賽道，但業內認為其工藝壁壘并不算高。這一點也可從以下幾個數據上看出：

據 2024 年財報，老鋪黃金的員工數為 1303 人，其中生產人員 429 人、研究及設計人員 20 人。招股書顯示，2023 年其外包生產的產量占到了總產量的 41%。目前，僅在湖南岳陽擁有自有工廠。從研發上看，老鋪黃金過去幾年的投入持續提升，投入額在 2024 年同比增長了 78.8%，但總額并不算高，特別是研發投入占總營收的比例相較同類公司略低。此外，與其銷售支出的同比增長（113.5%）相比，增速也偏低。據老鋪黃金公布的計劃，其上市募資到的約 9 億港元中，73% 計劃用作擴展銷售網絡、11.3% 用作維持品牌定位及提高品牌知名度、2.7% 用作加強研發能力。

銷售力如何？

老鋪黃金的定價策略是高于同類企業的產品，但低于一線奢侈珠寶品牌。其熱銷的葫蘆鉆石吊墜和十字金剛杵吊墜，售價在 1 萬～3 萬元之間、三圈足金手鏈售價在 5 萬元左右，且經常沒貨。它的產品線目前還比較簡單，主要以飾品為主，還有少量文玩和金器類款式。

從渠道類型上看，老鋪黃金當前的主要收入來自線下門店，占到總收入的 87.6%（見圖 04），截至 2024 年，擁有忠誠會員（購買最少一次產品的客戶）35 萬，較 2023 年增長了 15 萬。

目前老鋪黃金在 15 個一線及新一線城市的核心商圈擁有 37 家線下門店，均為自營店。根據與購物中心簽訂的協議，其門店分為直營門店和聯營門店，租金支付方式分為：固定金額和可變租金。其中可變租金的支付方式，是按最低月租金 / 聯營費與相關門店月銷售額的固定比例之間，按高的一方收取。

未來兩年，老鋪黃金計劃在中國內地新開設 8 家店鋪（包括上海新開的一家店），在中國香港、中國澳門和新加坡計劃開設 5 家店。目前，其在中國香港和中國澳門已各有 2 家門店。海外市場從中短期看，僅新加坡一地被列入規劃。

老鋪黃金沒有請明星做代言人，其主要的推廣渠道是線下門店，因此從整體裝修、室內陳列到店員形象，均 " 經過精心規劃規范 "，呈現擁有中國傳統文化氛圍的奢侈品調性。例如，其飾品包裝盒采用中式首飾盒設計風格，用料上是木質黑色漆盒，看上去很顯檔次。除此之外，老鋪黃金會在社交媒體和其他數字平臺上投放廣告。2023 年 5 月、6 月老鋪黃金分別開通了小紅書和抖音上的官方賬號，目前擁有 11.8 萬和 10.3 萬粉絲。兩個平臺上展示的內容完全相同，均為產品和店面海報，不銷售產品，風格簡單、統一。

來源：老鋪黃金官方賬號截圖

綜合來看，老鋪黃金最主要和重要的銷售能力，在于用符合自身要求的條件拿下核心購物中心的門店。能否與國內前五大購物中心維持或重續協議，對老鋪黃金的業績影響較大。下一步能否按計劃開出國內和海外的新店面，以及維持住現有店面的收益水平，直接反映著品牌的發展后勁。

創始團隊的能力如何？

老鋪黃金創始人徐高明為人低調，除了在今年 3 月底的財務電話會上親自發言外，公開渠道搜不到他本人其他采訪內容。老鋪黃金的招股書顯示，徐高明 1988 年通過函授課程畢業于華中農業大學，取得淡水漁業專業專科學位；1984 年至 1991 年底，擔任岳陽市畜牧水產局科員；1995 年加入了岳陽紅喬旅游投資管理有限公司，后來（下稱：岳陽紅喬）擔任總經理至 2017 年；2004 年他還創立了金色寶藏（該公司已于 2022 年注銷），主要從事黃金珠寶及把玩業務；2012 年又創立了文房文化，主要從事文房、古董及珠寶業務。

目前，徐高明擔任老鋪黃金的董事長、總經理兼研發部總監，徐與兒子徐東波作為一致行動人也是公司的實控人。徐東波也曾在其就職過的岳陽紅喬任職。徐的侄子徐銳擔任公司的執行董事兼營業部總經理，其外甥蔣霞任公司質檢部總監。此外，公司的副總經理馮建軍，與徐高明的淵源頗深，自 2002 年起就一直跟隨徐分別在岳陽紅喬和金色寶藏就職。公司高管中，有多位都曾在金色寶藏任職。

從創始人及其核心團隊的經歷可以看出，老鋪黃金的起步以及整體設計風格，應該受到了徐高明早期從事文旅及古董業務的影響或啟發。比如，老鋪黃金的第一家店就開在游客密集的王府井工美大廈（工美集團也是老鋪黃金的最大供應商），一開始是作為金色寶藏的子品牌運營。老鋪黃金在上海的第一家店在豫園，也是熱門旅游景點，同時豫園股份也是老鋪黃金的投資方。

徐高明對融資十分謹慎，老鋪黃金在上市前只開放了一輪融資：2023 年，由黑蟻資本領投，豫園股份跟投。黑蟻資本合伙人何愚在近期接受媒體采訪時表示，2019 年黑蟻就表示過投資意向，但當時老鋪黃金沒有開放機會。

它上第一梯隊牌桌了嗎？

綜合上述分析，可以看出，除現階段財務表現優異外，老鋪黃金：

· 從商業模式上：開創并引領了 " 古法黃金 " 賽道，在黃金珠寶市場找到了自己的獨特定位，采取 " 一口價 " 模式讓產品很大程度上擺脫了黃金價格的波動，并將產品定位錨定在高消費群體，但價格定位總體又低于國外的高奢珠寶品牌。

· 從產品設計上：融合了傳統文化設計風格，以及制定了 " 古法金飾品 " 的行業標準，讓其產品有了底蘊和辨識度。

· 從營銷策略上：店面選址均在高端購物中心，店面采取的限流模式和一年兩次的漲價策略，營造了品牌的稀缺性和保值性。

可以說，作為一個年輕的品牌，老鋪黃金已經拿到了行業入場門票，并坐上了中國黃金首飾品牌第一梯隊的牌桌，但未來仍面臨較大挑戰，其中最大的挑戰在于其產品力，如何推出受到市場歡迎的新品以及如何保持產能和品質，很大程度上決定了老鋪黃金能否實現自己立下的 " 中國古法黃金第一品牌 " 和 " 世界黃金第一品牌 " 的目標。 （申明：本文僅為行業分析，不構成任何投資建議）

來源：中國企業家雜志